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地方創生に資する不動産証券化

地方創生に資する不動産証券化とは

近年、不動産の証券化は、老朽化した公共資産の再整備、観光や福祉など地方における様々な課題を解決する手法として改めて注目を集めています。

不動産証券化は、日本においては1990年代から活用が本格化してきましたが、都市部が中心であり、地方における不動産証券化は、必ずしも十分に認知されてきていませんでした。しかしながら、近年、地方での不動産証券化の普及に向けて、政府の各種施策、法整備等が進んできています。

例えば、2017年6月9日に閣議決定された「まち・ひと・しごと創生基本方針2017」においては、観光振興や福祉など拡大する需要に対応した不動産の供給を推進する観点から、「地方創生に資する不動産流動化・証券化推進」方策が示されています。

不動産証券化を地方創生に活用する政策が推進される中で、当社は、不動産証券化で累計8,619億円の資金調達をアレンジしてきた実績(2017年9月末現在)をもつ事業者として、「地方創生に資する不動産証券化」に貢献して参ります。

1不動産証券化と当社グループの役割

証券化

「証券化」とは、ある一定のキャッシュフロー(CF)を生み出す特定の資産や事業の保有を目的とする主体(特別目的事業体=SPV※)を組成してSPVがそれらを取得するとともに、そのCFをローンや有価証券等の金融商品にして金融機関や投資家に販売する仕組み全体のことであります。証券化の対象となる資産は、一般的に不動産、ローン債権、リース債権などとなっています。

※SPV:Special Purpose Vehicle。 SPE:Special Purpose Entityともいい、会社の場合は、SPC:Special Purpose Company(特別目的会社)と呼ばれることがあります。

不動産証券化

「不動産証券化」においては、証券化の対象となる不動産をオリジネーター(原資産の所有者)がSPVに譲渡し、SPVは当該不動産から生み出される収益等を裏付けとして投資家や金融機関等から資金調達を行います。その調達資金を原資としてオリジネーターは不動産の売却代金をSPVから受け取ります。投資家や金融機関等は当該不動産から得られる賃料等を「配当」や「元利払い」といった形で受け取ります。

アレンジャー

「アレンジャー」は、オリジネーターと投資家の双方のニーズをくみ上げながら、最適なストラクチャー構築や財務戦略、法的・会計的・税務的検証、プロジェクト参加者の招聘などを支援し、金融商品の組成全体を取り仕切ります。また不動産証券化はプレーヤーの機能が細分化されている関係上、プロジェクト参加者が数社~10数社に及びます。アレンジャーは参加者と協議の上、リスクリターン、条件等の調整を行ったうえで、組成する金融商品の設計に反映させています。証券化の仕組み(ストラクチャー)は、複雑で案件ごとの個別性が強く、仕組み構築には高い金融技術、専門的な知識の収集・ノウハウが不可欠と言われています。

当社はアレンジャーとして不動産証券化商品の企画・組成を行っています。また、子会社のフィンテックアセットマネジメント(株)は、アセットマネジャーとして不動産の取得、保有及び処分等に係る計画策定、資金拠出者である金融機関、出資者への運用報告やSPCの運営業務等を行っています。

下図は、当社が不動産証券化手法を使って不動産開発プロジェクトのための資金調達をアレンジした際のスキーム事例です。

(2018/5/16追記)
2018年3月23日付で、内閣府地方創生推進事務局と国土交通省が連携して取りまとめた「地方創生に資する不動産流動化・証券化事例集」が、公表されました。
本事例集において、当社グループがアレンジメント及びアセットマネジメント等を受託した下記の事例が掲載されております。

事例② 山形県鶴岡市   東京第一ホテル鶴岡他改修事業
事例⑧ 神奈川県湯河原町 富士屋旅館再生事業
事例⑭ 鳥取県米子市   まちなか米子弐号館

2“証券化”のメリット、デメリット

不動産証券化は、あくまで資金調達の一つの手段です。
プロジェクト参加者がそのメリット・デメリットを十分に検証し、理解することが重要です。
不動産証券化の代表的なメリット・デメリットは、下記の通りです。

メリットデメリット
原資産所有者
(オリジネーター)
  • ・資産所有のリスク・負担回避
  • ・資金調達手段の拡大
  • ・オフバランス効果
  • ・ノンリコース
    (非遡及、リミデッドリコース)
  • ・組成コスト
  • ・煩雑な契約手続き
  • ・オフバランス効果
  • ・組成に時間を要することがある
投資家
  • ・新たな投資手段の獲得
    (資産への直接投資)
  • ・組成された様々な金融商品への投資が可能に
    (優先劣後構造の設定)
  • ・リスクがみえにくくなることがある
  • ・遡及対象が不動産のみ
その他
  • ・オペレーターが不動産を保有せずに事業ができる
  • ・プロジェクト参加者の役割分担やリスクの分担ができる
原資産所有者(オリジネーター)のメリット
1. 資産所有のリスク・負担回避

実物不動産への投資は、一般的に“流動性に乏しい(株や債券等の有価証券と比較して換金が困難)” “投資に際して多額の資金が必要” “管理運営に関して専門的なノウハウが必要” “保有に際しての地震・火災等の災害による毀損滅失の危険性”等の様々なリスクや負担を伴います。
不動産証券化により、実物不動産が生み出す収益を受け取る権利が、証券や出資持分等の金融商品へと加工されると同時に、これらのリスク、負担は分散され、投資家に移転します。

2. 資金調達手段の拡大

証券化はオリジネーターの信用力や業績等に基づいて行われる資金調達ではなく、所有する資産が生み出す運用益や売却益等を裏付けとした資金調達手法であり、銀行借入や社債発行という資金調達以外の方法で資金調達手段が拡がることを意味します。場合によってはオリジネーターの信用力を上回る資金調達も可能となります。

3. オフバランス効果

原資産をオフバランス化することができ、バランスシートを圧縮、ROA・ROE等の経営指標が改善し、企業価値を高めることができます。

4. ノンリコース(非遡及、リミデッドリコース)

SPCが投資家から集めた資金の返済ができず倒産したとしてもオリジネーターは責任を負わなくてもよく、責任財産を限定する効果があります。

原資産所有者(オリジネーター)のデメリット

証券化は、仕組みの複雑さ等に起因して、特有のデメリットもあります。

1. 組成コスト

不動産証券化の組成ではプレーヤーの機能が細分化されている関係上、各分野の専門家等を含むプロジェクト参加者が数社~10数社となります。
対象物件ついては法的・経済的・物理的状況を分析・調査するデューデリジェンスを行うため、不動産鑑定士、弁護士、会計士や専門の調査会社等の調査コストが必要です。また、アレンジャーやアセットマネジャー、金融商品の販売等に関するコストも必要です。

2. 煩雑な契約手続き

不動産証券化案件の組成にあたっては、プロジェクト参加者の役割、リスク分担、条件設定を調整した上で、参加者間で契約を締結します。このため、多数の契約を伴う煩雑な手続きが必要となります。

3. 組成に時間を要することもある

日本での不動産証券化は、1990年代に各種法令が整備されるとともに普及してきましたが、現在でも一部のプレーヤーによって実行されているのが実態です。このため、初めて証券化プロジェクトに参加するプレーヤーなどがいる場合はノウハウが必ずしも十分とはいえず、組成に時間がかかることがあります。

投資家のメリット
1. 新たな投資手段の獲得(資産への直接投資)

特定の資産に着目してそれを保有する企業へ投資する場合は、その企業が行う他の事業や他の資産の影響を受けて期待する結果が得られないことがあります。
証券化は、資産に対する直接投資が可能となり、当該資産以外からのリスクを減らすことができます。

2. 組成された様々な金融商品への投資(優先劣後構造)

SPCの資金調達は「デット」「エクイティ」の2つに大別されます。「デット」は金融機関等からの借入、あるいは債券発行等により調達された負債を指し、「エクイティ」は組合出資や優先出資証券等を通じて投資家から資金が払い込まれる、いわば資本にあたる部分であります。
デットは利息の支払や元本の償還においてエクイティに優先します。これに対してエクイティは収益配分や清算手続きにおいてデットに劣後するかわりに、デットへの元本償還後の残余財産の全てを手にすることができます。証券化では、このような「優先劣後構造」が設けられることが一般的であります。

この優先劣後構造の設定により、単体の不動産への投資から
(1)「デット」という「利息支払や元本償還が優先されることにより安全性と固定された利益が得られるローリスク・ローリターン型金融商品」
(2)「エクイティ」という「デットと比較して資金回収は劣後するリスクはありますが、想定以上の収益が得られた場合、その全てを配当として得られるハイリスク・ハイリターン型金融商品」
の2種類の商品組成が可能となります。さらに細分化して、デットは「シニアローン」「メザニンローン」、エクイティは「優先エクイティ」「劣後エクイティ」など複数に分かれる場合もあり、投資家は自分が求めるリスクとリターンのバランスを満たす金融商品を選択することができます。

投資家のデメリット
1. リスクが見えにくくなることがある

証券化には複雑な仕組みが介在するため、専門的な知識が必要であり、リスクが見えにくくなることがあります。

2. 遡及対象が不動産のみ

弁済が担保となる不動産のみに依存し、その資産が毀損して元利払いができなくなった場合に、原則としてSPCその他の関係者に債権を遡及して請求できません。

その他

その他のプロジェクト参加者にも、様々なメリット、デメリットがあります。
例えば、近年、当社ではヘルスケア施設の証券化案件を多数実行しておりますが、これらの案件では物件を賃借する介護事業者が、物件を保有せずに事業を拡大できるメリットを享受しています。
また証券化は、プロジェクト推進に際して、参加者の役割やリスク分担の整理に、有効な手法であります。
プロジェクト参加者が、不動産証券化によって、それぞれの目的を達成できるのかを吟味する必要があります。

3FGIがアレンジャーとして選ばれる理由

不動産証券化のアレンジャーとしての信頼と実績
地方特有のニーズも捉えます

2003年の不動産証券化の第1号案件以来、当社は開発型不動産証券化を中心に案件組成実績を積み重ね、資金調達のアレンジメント累積実績は、 8,619億円(2017年9月末時点) となっています。様々なアセットの規模、種類に対応できる体制を整えています。

地方での証券化では、初めて証券化プロジェクトに参加される方も多いため、確かな専門知識をもったアレンジャーによる丁寧な関係者調整が必要です。また地方では大都市と比べ事業規模が相対的に小さいケースが多いため、証券化コスト、専門家費用を抑える必要があります。

FGIグループでは、地方における証券化で豊富な実績を積んでおります。プロジェクトに参加する皆様のそれぞれのニーズを捉えて、証券化をアレンジしております。

不動産証券化に対応する様々なライセンスを保有。

当社グループは、不動産証券化において私募不動産ファンドを組成します。

組成にあたって、合同会社と匿名組合を組み合わせたGK-TKスキームは有価証券を対象とした集団投資スキームとなるため、販売や運用にあたっては、販売会社、アセット・マネジャーに金融商品取引法で定める各種登録が必要です。またアセット・マネジャー(不動産関連投資運用業者)は、総合不動産投資顧問業者の登録等が必要です。

不動産特定共同事業をSPCが行う場合(倒産隔離型不動産特定共同事業)は、SPCは届出のみで特例事業として行うことができますが、SPCは不動産取引に係る業務を第三号事業者(不動産特定共同事業法(以下「不特法」)2条4項3号に掲げる行為に係る事業を行うもの)に委託することや、投資家の勧誘の業務を第四号事業者(不特法2条4項4号に掲げる行為に係る事業を行うもの)に委託することなどの一定の要件を満たす必要があります。
第三号事業者はアセット・マネジャーの位置付けですが、不特法上の許可(宅建業者であることが前提)が必要です。また、投資家募集を行う販売会社である第四号事業者も不動産特定共同事業法上の許可(宅建業者であり、金融商品取引法が定める第二種金融商品取引業者であることが前提)が必要です。

また当社グループでは、市民ファンドを組成して当該ファンドから私募不動産ファンドに投資することがあります。この市民ファンドの販売や運用にも、販売会社、アセット・マネジャーに金融商品取引法で定める各種登録が必要です。

FGIグループでは、ファンド組成に必要な登録・許可を下記の通り受けており、これらにより不動産証券化手法によるストラクチャー構築支援、運用をしています。

証券化に関係するFGIグループの登録、許可
フィンテック グローバル (株)

金融商品取引業(第二種金融商品取引業、投資助言・代理業)
登録番号 : 関東財務局長(金商)第1469号

不動産特定共同事業
許可番号:金融庁長官・国土交通大臣第66号

宅地建物取引業
登録番号 : 東京都知事(3)第88189号

フィンテックアセットマネジメント (株)

金融商品取引業(投資運用業、投資助言・代理業)
登録番号:関東財務局長(金商)第2014号

総合不動産投資顧問業
登録番号:総合-第74号

不動産特定共同事業
許可番号:金融庁長官・国土交通大臣第54号

宅地建物取引業 登録番号 :東京都知事(3)第86357号

FGIキャピタル・パートナーズ (株)

金融商品取引業(投資運用業、投資助言・代理業)
登録番号 :関東財務局長(金商)第2175号

4地方創生に資する不動産証券化に係る政府の施策、法整備等

「地方都市の不動産証券化ガイドブック」の策定(2016/3) - 国土交通省 -

2016年3月18日、国土交通省は、地元事業者や地域金融機関など地域の関係者が、地方都市において不動産証券化事業を行う際の一助となるよう、先進事例にみる地域活性化事業の構築と不動産ファイナンスのポイントをとりまとめたガイドブックを策定したことを発表しています。

背景として、地方都市の不動産ストックの形成・再生は、地方創生の観点から喫緊の課題であることなどが挙げられています。また、不動産証券化は地域活性化に資する不動産を形成・再生する際に地域関係者の参画により資金を調達できる有効な手法である一方、証券化のノウハウを持った人材が不足していて、活用が進んでいないことも、挙げられています。

このガイドブックでは、全国10箇所において不動産証券化事業の案件組成を進めている地域協議会の動きも踏まえて、地方都市の不動産証券化事業を構築する上で課題となる事業の収益性確保のための工夫や、地域関係者間の連携を進めるためのポイントを先進事例を交えながら紹介しています。

当社グループも、本ガイドブックの不動産証券化事業の事例紹介に関して、取材協力しています。

取材協力事例
  • 事例2北海道札幌市(高齢者向け賃貸住宅、医療モール)
  • 事例3北海道稚内市
    (高齢者向け住宅、映画館、商業施設、地域交流施設等)の整備
  • 事例4鳥取県米子市(サービス付き高齢者向け住宅)
関連リンク

国土交通省 報道発表資料(2016年3月18日発表)
地方都市の不動産証券化ガイドブックを策定しました
~地方都市の不動産証券化事業の活性化に向けて~

「まち・ひと・しごと創生基本方針2017」を閣議決定(2017/6)
「地方創生に資する不動産流動化・証券化の推進」が提示される

地方自治体等の公的資金の支出を最小限に抑えつつ、地域金融機関や地元企業、投資家など民間資金を使って不動産の証券化のファイナンスを行う事業モデルは、地方自治体等の財政負担を軽減しつつ、観光振興や福祉など、地方で拡大する需要に対応した事業への不動産の供給を推進する観点から、政府も注目しています。

2015年度からの5か年政策目標や施策の基本的方向等である「まち・ひと・しごと創生総合戦略」の中間年である2017年度は、 既存の取組を加速化し地方創生の新展開を図るべく、 2017年6月9日に「まち・ひと・しごと創生基本方針2017」が閣議決定されています。

「まち・ひと・しごと創生基本方針2017」では具体的取組として、下記事項が提示されました。

地方創生に資する不動産流動化・証券化の推進

地方創生の推進に向け、観光振興や健康長寿など、地方で拡大する需要に対応した事業への不動産の円滑な供給を推進する観点から、民間事業者等との意見交換を踏まえ、地方創生に資する不動産流動化・証券化に関する事例集やガイドラインを取りまとめ、地方公共団体や地域の不動産事業者、金融機関等への周知を図る。

上記の閣議決定と並行して、政府は2017年5月から6月にかけて、
「地方創生に資する不動産流動化・証券化に関する意見交換会」を開催しました。当意見交換会の第1回において当社執行役員が民間事業者として取り組み事例を説明し、意見を述べました。

詳細は、内閣府地方創生推進事務局のサイトをご覧下さい。

FGIグループにおいては、国内の各地域における民間企業からの耐震補強や不動産の再開発等を目的とした不動産証券化のアレンジメントの依頼が増加傾向にあります。

さらに地方自治体においても、固定資産台帳整備等によって「見える化」された遊休地等の利活用を模索する動きがあります。FGIグループは、当社およびフィンテックアセットマネジメント(株)における地方での不動産証券化のノウハウと、(株)パブリック・マネジメント・コンサルティングが地方公会計を通じて培った再整備における事業化手法および遊休資産の利活用コンサルティングを通して、今後も地方創生に貢献してまいります。

(2018/6/14追記)

2018年3月23日付で、内閣府地方創生推進事務局と国土交通省が連携して取りまとめた「地方創生に資する不動産流動化・証券化事例集」が、公表されました。本事例集において、当社グループがアレンジメント及びアセットマネジメント等を受託した下記の事例が掲載されております。

  • 事例② 山形県鶴岡市   東京第一ホテル鶴岡他改修事業
  • 事例⑧ 神奈川県湯河原町 富士屋旅館再生事業
  • 事例⑭ 鳥取県米子市   まちなか米子弐号館

詳細は、下記の内閣府地方創生推進事務局のサイトをご覧下さい。

地方創生に資する不動産流動化・証券化事例集について(2018年3月23日)

不動産特定共同事業法の一部改正(2017年改正)

空き家・空き店舗等の再生について、不動産特定共同事業の活用をより一層促進するとともに、観光等の成長分野を中心に良質な不動産ストックの形成を促進するため、2017年6月2日に不動産特定共同事業法の一部を改正する法律(平成29年法律第46号)が公布され、同法により不特法が一部改正されることとなりました。改正法の施行期日は、2017年12月1日です。

改正法の概要は、下記のとおりです。

1. 小規模不動産特定共同事業の創設

・空き家・空き店舗等の再生事業に地域の不動産事業者等が幅広く参入できるようにするため、出資総額等※が一定規模以下の「小規模不動産特定共同事業」を創設

※各投資家の出資額・・・上限100万円(特定投資家は上限1億円)
出資の総額・・・上限1億円(小規模第2号事業者が複数の特定事業者から委託を受ける場合は10億円)

・事業者の資本金要件を緩和※するとともに、5年の登録更新制とする等、投資家保護を確保

※小規模不動産特定共同事業者の最低資本金は1,000万円

2. クラウドファンディングに対応した環境整備

・契約成立前の投資家への書面交付等について、インターネット上での手続に関する規定を整備

・インターネットを通じて資金を集める仕組みを取り扱う事業者について、必要な業務管理体制に関する規定を整備

3. 良質な不動産ストックの形成を推進するための規制の見直し

・特例投資家(プロ投資家)向け事業における約款規制の廃止

・機関投資家等スーパープロ投資家のみを事業参加者とする場合、許可を不要とし、届出のみにより事業を行うことのできる「適格特例投資家限定事業」の創設

・一部のリスクの小さな事業(修繕等)における特例事業(特別目的会社を活用した事業)の事業参加者の範囲を一般投資家まで拡大

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